据中国医药企业管理协会与药渡集团联合发布的《中国生物医药投融资蓝皮书》，2022年生物医药非上市企业股权融资共463起，除61家未披露融资金额外，剩余335家生物医药企业总融资额为770.4亿人民币，比2021年1187.2亿万元的已披露的总融资额大幅度下滑35.11%；同年企业上市（IPO）数量和融资总金额也较2021年度明显下滑，57家上市公司中，A股上市49家、H股8家，分别募资749亿人民币、36.38亿港元。美股无企业成功上市。
另据易凯资本行业大数据统计，2022年医药投融资前四名分别为医疗器械（796起）、生物医药（766起）、医疗服务（155起）和数字医疗（114起）。从披露的投融资金额来看，前三名分别为生物医药（732.5亿元）、医疗器械（375.2亿元）及数字医疗（64.3亿元）。
健康界报道，2023年1至5月，共有86家生物医药企业完成融资。
可以预见，受医药政策、集采常态化、后疫情时代世界格局、中美对抗等多种因素影响，整个医药卫生行业的投融资形势依然存在各种不确定性，市场更加谨慎，更加趋于理性。
一、医药投融资的范围界定
（一）一般而言，医药投融资是指涵盖整个医药卫生行业及其全部子行业的投资或/和融资活动。医药卫生行业，可以根据产品服务类别不同和行政监管法律体系不同，分为药品、医疗器械和医疗服务三个业务领域。
（二）药品是指用于预防、治疗、诊断人的疾病，有目的地调节人的生理机能并规定有适应症或者功能主治、用法和用量的物质，包括中药、化学药、生物制品、疫苗等。我国按处方药与非处方药对药品进行分类管理；
医疗器械是指直接或者间接用于人体的仪器、设备、器具、体外诊断试剂及校准物、材料以及其他类似或者相关的物品，包括所需要的计算机软件；
药品和医疗器械领域的投融资涉及从研发（各类合同组织CxO、CDMO）、生产（委托生产）、经营（物流、商业渠道）到使用（医院、药店）等全产业链和全生命周期。
医疗服务是指医疗服务机构对患者进行检查、诊断、治疗、康复和提供预防保健、接生、计划生育等方面的服务，以及与这些服务有关的提供药品、医用材料器具、救护车、病房住宿和伙食的业务。现代医疗服务还包括医院诊疗服务（互联网）、院前院后服务、康复医疗、医养结合等。
（三）医药投资是指适格的医药投资主体为了获取未来可期待利益或资产增值，经过一系列决策程序，在一定时期内向一定医药领域投入一定数额的资金、有形或无形资产等经济行为；融资正好相反，是指适格的医药融资主体为了自身业务发展，经过一系列决策程序，采用一定的方式从一定的渠道向产业投资者和债权人筹集资金的经济行为。投资方和融资方既是投资项目的合作方又是签订投资协议的相对方，其权利、义务和责任需在相应的投资文件中予以明确和界定。
（四）医药投融资受行业监管法律和国家产业政策（负面清单）影响比较大。
二、上市企业医药投融资纠纷现状
《2022年中国生物医药行业企业大数据全景图谱》公开披露，我国目前生物医药企业存续和在业的共20202家，其中19682家未上市，上市率为2.6%。上市企业以新四板和A股为主，其中新四板245家，A股149家。这20202家企业中，6119家企业有裁判文书，2423家受到过行政处罚，931家存在经营异常。
鉴于医药卫生行业各领域、各板块、各子行业之间的关联性和协同性，通过《全景图谱》也可对整个行业有个概括了解。
（一）发生纠纷形式和原因
近年来，随着新修订《证券法》对信息披露和投资者保护提出更严格的要求，资本市场监管力度加大，上市企业的违法违规行为被公布于众，投资纠纷日益增多。
例如，康美药业因财务造假、虚假陈述被广州市中级人民法院判决向主张权利的投资者赔偿24.59亿元人民币，实控人夫妇和4名高管人员承担100%的连带赔偿责任，公司也因此经历了重整。
再如，亚太药业因信息披露违法，先是受到浙江证监局行政处罚，后被投资者起诉至杭州中院，一审判决向投资者赔偿部分损失，主要负责人和参与财务数据造假的全资子公司承担连带赔偿责任，外聘的会计师事务所承担5%连带赔偿责任；瑞康医药在2021年报中披露有14家子公司失控；未名药业因资产权属争议和多项诉讼，控股股东的持股几乎全部被质押和冻结……
回顾分析可以看出，上市企业投资所涉纠纷原因多样，处理结果不尽相同。证监会官网通报年度证监稽查典型违法案例，案件涉及财务造假、欺诈发行、虚假陈述、操纵市场、内幕交易、中介机构未勤勉尽责、私募违法违规以及对抗执法等；违法违规主体涉及个人、上市公司、券商、私募、审计机构等。
（二）预防此类纠纷的法律建议
1. 继续有效打击信息披露、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，不断强化行政处罚和刑事追责。
2. 上市公司应该依据《公司法》《证券法》《上市公司治理准则》《上市公司章程指引（2022年修订）》等法律规定，建立合规体系、完善内控制度、防范各类法律风险发生。
3. 上市公司应该提高选任董事、高管的资质要求和职业水准，杜绝公司管理人员违规、违法、犯罪。
三、非上市医药企业投融资主要方式
对于众多非上市医药企业和医疗机构而言，股权投融资和项目（债权）投融资仍然是常见的两种主要方式。
（一）股权投资是指投资者为了获取目标公司的权益而收购或持有其股权的投资行为。根据取得股权的形式不同，可分为股权转让和增资扩股两种；根据投资目的不同又可分为财务投资和战略投资。
财务投资以承担投资风险为前提追求高额回报或资产收益，不参与投后医药企业的经营管理；而战略投资着眼于长远利益和战略目标，深度参与医药行业发展和企业经营管理，可能对融资企业法人治理、业务模式、市场开拓、后续投融资以及人力、财务管理诸多方面产生重大影响。
（二）相对于股权投资，项目投资则不追求发生公司股权比例或合伙份额的改变，而是以特定技术项目、产品项目、服务项目等为合作对象或购买各种债权进行的投资行为。
按照投资时间，项目投资可分为短期投资和长期投资。短期投资又称流动资产投资，是指在一年内能收回的投资；长期投资则是指一年以上才能收回的投资。
当然，如果投融资双方为了项目的独立实施和拓展而成立项目公司，则属于股权投资了。
四、导致股权纠纷和控制权之争的主要原因
股权纠纷和控制权之争更多发生于股权投融资交易中。本质上，公司创始股东和通过投融资行为而成为新股东的投资主体，追求的无外乎是财产收益权和公司控制权，前者主要表现为按照股权比例分得的红利和分配剩余财产，后者主要表现为主导或参与公司管理、决策和处理某些重大事项。也正是由于这两种权利（益）的平衡和博弈，造成了股东与股东之间、股东与实际控制人之间、显名股东和隐名股东之间各种纠纷与矛盾。
五、案例一：药品经营公司股权转让纠纷
（一）案情简介
A公司是一家在北京市注册成立从事药品、医疗器械经营和服务的有限责任公司，注册资金3000万元，公司创始股东甲、乙、丙，分别持有公司40%，30%和30%的股权。
1. 2018年3月，甲、乙、丙与丁签订了四方《合作协议书》，约定合作分成两个阶段：
第一阶段，考虑丁与甲的同学关系及其自述的在医药领域广泛人脉和政府资源，拟吸收丁为A公司未来的正式股东，并自愿以公司红利分配的方式作为给予丁相应激励，共同推进公司的事业发展；
第二阶段，甲乙丙三人共同将公司20%的股权转让给丁，丁按照甲乙丙各自实际转让的公司股权比例向转让方分别支付相应的股权转让金（具体比例未明确），10个工作日内甲乙丙与丁共同办理公司股权变更登记手续。
2. 合作协议的履行和纠纷的产生：
上述《合作协议书》签订后，甲乙丙和丁依约进行了第一阶段的合作。对于第二阶段的合作，各方一直未达成一致意见，丁先后分两次向A公司财务人员个人银行账户汇款共计人民币600万元，但甲乙丙认为各方未就第二阶段股权转让的合作达成一致，不接受丁的上述汇款，故将款项原路退回，并将140万元的前期合作分红支付给丁。
丁依据《合作协议书》仲裁条款提起仲裁，请求仲裁委确认其股东身份。
（二）仲裁裁决
仲裁委认定《合作协议书》约定的第二阶段实质已启动，丁应享有A公司股东权益，裁决丁在15个工作日内向甲乙丙支付相应股权转让金。上述裁决生效后，甲乙丙多次催缴股权转让金，但丁未按时履行仲裁裁决，甲乙丙遂向人民法院申请执行。
（三）法律分析和建议
1. 从A公司注册资本与转让20%股权的对价看，甲引荐同学丁入股显然不是为了财务考虑。一般情况下，医药经营企业并不缺现金流，他们更看重的是所谓人脉资源，如医院（产品准入和销量提升）、政府（药监、卫健委、医保局、市场监管）、市场终端和商业渠道等资源。
2. 本案中，原始股东本应该在签订正式合作协议之前，对丁的人品能力、职业履历、业内声誉、前雇主评价、资源情况等进行了解和调查。就像对公司法人要进行详尽的法律、财务、商务等尽职调查。
3. 虽然原始股东很谨慎地做出分阶段的合作安排，但第一阶段已经通过容许丁参加股东会议、在股东决议上签字、分得红利等形式实际赋予了丁股东资格。
4. 转让方和受让方都应该准确无误地表达合作意向，并将真实意思表示准确无误落实在相应投资文件里，包括但不限于《投资协议》（股权转让协议、增资协议）、《股东协议》和《公司章程》，确保：
（1）诚实信用、意思表示真实，避免无效或可撤销；
（2）特别注意法律禁止性规定和强制性规定；
（3）明确签订主体，付款方式和权益获取；
（4）明确各方承诺与保证；
（5）细化各方权利、义务和违约责任。
5. 完成法律要求的内部程序，如股东会决议、董事会决议、优先购买权声明、工商变更和代缴税负等。
六、案例二：医院举办人公司股权投资纠纷
（一）案情简介
2015年6月，A公司发布并购预案，拟向B、C等多个交易对手发行股份购买其持有的甲医院100.00%的股权。B向创新医疗做出了业绩承诺与补偿方案，甲医院2016年、2017年、2018年期间实现的扣非净利润分别不低于1.05亿元、1.23亿元和1.36亿元。
2015年11月，A收到证监会批复，同意其向B公司等发行股份购买资产并募集配套资金。A分别作价9.3亿元、4.8亿元和0.9亿元以发行股份购买资产的方式（发行股份1.27亿股，发行价格为11.78元/股）将甲、乙、丙三家医院股权全部收购，与5名股东签订了《发行股份购买资产协议》。
然而，甲医院除了2016年完成业绩承诺外，其余两年均未完成。B公司按协议约定对2017年的差额业绩进行了相关股份补偿。但因其持有的公司股份全部办理了质押，导致其无法履行2018年的业绩承诺。加之双方公开化的控制权之争，纠纷因此产生，并触发了仲裁、诉讼、股份冻结及轮候冻结、司法拍卖、强制执行和刑事指控等一系列程序。
（二）争议焦点
1. A提起仲裁请求，要求B按约补偿448.55万股公司股份，并返还该部分股份2017年度股利44.97万元。
2. B提出反请求，对《专项审计报告》不予认可，认为A未按协议约定对甲医院进行资金支持，且干扰医院的正常经营，阻碍了医院的业绩实现。要求解除股权收购协议，恢复原状并赔偿损失。
（三）仲裁裁决
1. 认可股权收购协议合法有效，认可《专项审计报告》合法有效。
2. B交付224.28万股，由上市公司注销，返还现金股利22.48万元。（考虑到2018年11月，因医院违规处置土地资产，A收管了医院公章、大面积约谈管理层等，导致医院骨干流失、就医人数出现下降，对医院的业绩造成了一定影响）。
（四）法律分析和建议
1. 本案A公司投资并购的目标公司是医院举办人有限责任公司，说明这三家医院都属于私营医院，且登记为营利性医疗机构。此类医院几乎享受不到国家政策红利，生存环境比较困难，对医院所在位置、医疗科目、技术标准和同行竞争挑战比较大。
2. A公司作为社会资本，其实除了投资并购举办人公司的股权，也可以与举办人公司合资成立医院管理公司，用协议控制的方式从目标医院的经营和管理中取得投资回报。但如果举办人属于公立事业单位法人或民办非企业法人，则情况要复杂的多，前者随着企业医院改制结束和新的法律公布实施已被禁止，“政府举办的医疗卫生机构……不得与社会资本合作举办营利性医疗卫生机构”。
3. 投融资双方在达成意向之前都应该对国家医疗产业政策、法律制度和区域规划进行充分研究和理解，对医疗服务市场的发展趋势具有科学、客观、现实的认识。特别是投资方应该对拟议中的合作项目进行专业的可行性论证和研究。
4. 考虑到国家对营利性和非营利性医疗机构在税收、土地使用、投资回报等方面政策不同，投资者还应处理好举办人公司与医院、医院管理公司之间的关系，确保所有协议安排合法有效，不产生纠纷。
5. 无论是产业基金还是私募股权基金，签订股权投资协议时，都要对投资条款清单中可能影响本方权益的条款进行仔细论证、反复斟酌，争取达到投融资双方权利义务相对平衡合理的状态，比如融资估值、董事会条款、创始人股份限制条款、保护性条款（一票否决权）、反稀释条款、领售权、跟售权、股份回购权条款、优先清算权等条款，特别是本案焦点条款，业绩承诺（业绩对赌）。
6. 当然，签订医药投资协议，最好在完成法律尽职调查基础上进行。
7. 对于需要在尽职调查（法律、财务和/或商务）阶段向投资方披露商业秘密或重要信息的融资项目，如果尽职调查完成后，投融资双方达不成协议或签订协议后投资方又单方面终止的，可以约定反向分手。
8. 对于可能影响公司决策权、公司控制权以及后续融资的股权变动需要特别小心，协议中应该安排切实可行的争议解决机制。从实际操作层面的经验来看，涉及医疗服务专业知识和行业知识的法律纠纷，选用仲裁一般要比民事诉讼更简捷有效。
七、案例三：投资方失去公司控制权
（一）案情简介
A是一家创业板上市企业，主要从事医药研究、技术开发、转让、服务和咨询等。2016年A公司通过协议转让和合作开发的形式从境外取得了T药的中国区专利权，同时通过发行股份并购了一家药品生产企业B作为技术转化平台，投入巨额资金建立符合国际标准和GMP要求的生物药品生产基地。按照A的总体规划，A将是T药完成注册后的唯一上市许可持有人（MAH）。
2017年12月A与全资子公司B签订《专利许可合同》，将T药专利权许可给B公司实施，约定了许可费用和药品上市后的销售提成。
之后A和B在境外专家的帮助下，共同努力完成了临床前研究，并于2019年获得国家药监局颁发的T药临床试验批件，并按照要求完成了全部临床研究，并顺利通过了临床试验数据现场核查。
然而至此关键时刻， A突然发现B联合了当地另一家新设药品经营企业C向国家药监局递交了T药多项新适应症的临床批件申报，成为药品注册审批权益共有人。A公司认为B和C未经上市公司股东会决议授权，擅自处置公司重大资产，严重侵犯了A公司对T药技术秘密和专利权拥有的合法权益。双方矛盾公开化，并为了争夺B公司实际控制权引发了后续涉及工商、公安、药监、证监会、法律诉讼多层面激烈对抗。
（二）公司控制权的法律认定
1. 此类事件并不鲜见。科华生物与子公司西安天隆科技有限公司因剩余38%股份对价问题发生纠纷，子公司高管集体拒绝配合母公司完成2021审计工作；2021年8月，某某医药控股子公司某某宁波有限公司因转让对价和业绩承诺未能达成一致，且公司陷入经营困难，20名自然人股东提起诉讼，请求法院判令解散子公司，事件引发证监会当地监管局和深交所关注，分别就某某医药是否失去子公司控制权下达问询函与关注函。
2. 从本案例列明的事实也可以看出，虽然A公司持有B公司100%的股权，理论上属于绝对控股，但出于投后资源整合和保持公司平稳过渡等现实需要，A公司保留了B公司原有管理结构和人员，致使从经营管理层面失去了对B公司的控制，这也再次说明控股权不等于控制权。
3. 对于公司控制权的法律规定，目前并无可以具体引用的详细标准。我国学者周其仁认为，企业控制权就是排他性利用企业资产，特别是利用企业资产从事投资和市场营运的决策权。而阿尔钦和德姆塞茨则罗列了监控者（即剩余索取者或所有者）的剩余权力：他可以独立于其他所有者的合同，而与他们进行合同再谈判。
4. 证监会公布和修订的《上市公司收购管理办法》，依然从投资者持股比例和实际支配上市公司股份表决权两方面，判定是否拥有上市公司控制权。《企业会计准则第33号——合并财务报表（2014）》第七条，控制，是指投资方拥有对被投资方的权力,通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。
5. 实践中，根据投资者对公司财务、人力和经营决策的影响程度可以把公司控制权分为完全控制、共同控制、重大影响和无控制四种情形。
（三）认定失去公司控制权的一般标准
本来具有公司控制权的一方：
1. 不能保证被控公司有效执行母公司做出的股东会和董事会决议；
2. 不能对被控公司的股东会、董事会、监事会和管理层施加决定性影响；
3. 不能主导被控公司的日常管理和经营决策；
4. 通过强行更换法定代表人、公章、财务密钥等方式仍然无法恢复前三项控制权力的。
八、预防公司控制权之争的法律建议
关注这个问题的前提是投资或融资一方非自愿、非预期、非协议约定地失去公司控制权，通过协议安排自动放弃公司控制权的不在此列。
作为参与社会经济活动的一种企业组织形式，无论是上市企业还是非上市企业，要防止失去公司控制权都离不开法人治理结构的建设和完善，在不违反《公司法》《上市公司治理准则》有关控股股东及其关联方行为规范的情况下，做到：
（一）股东会层面
1. 同股不同权设计（AB股设计，有限责任公司没有法律障碍，股份有限责任公司可待新修订的《公司法》公布实施）；
2. 一致行动人设计。投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实；
3. 善用股权代持，设立持股平台，安排好有限合伙GP（普通合伙人）；
4. 投票权委托设计，通过协议约定，将其投票权委托给需要控制权的股东行使；
5. 通盘考虑，适度调整融资规模和频度，谨慎稀释股权。
（二）董事会层面
1. 赋予控股股东对董事任命的决定权；
2. 设置重大事项一票否决权。
（三）公司管理层面
1. 严格法定代表人的选定和公章管理使用；
2. 从人财物方面掌控公司重大资产、核心技术、商业秘密、关键人员。
总而言之，一个成功的投融资项目需要兼顾投前调研、投中管理和投后整合各个方面，不但要防止股权纠纷和控制权之争的发生，而且，更重要的是，一旦发生纠纷，合作各方能遵循投资协议既已设定的内部争议解决机制和程序化解矛盾，避免将问题扩大化和复杂化，走到“案结事未了，输赢皆不服”的诉讼或仲裁境地。
当然，如果纠纷确系一方恶意所为而致，或双方矛盾演化到非诉不可的程度，那就要充分论证和研判，制定有效的诉辩策略，整理好事实和理由并提供完整证据加以证明，用民事判决或仲裁裁决的方式保护股东权益和公司控制权。
●注释：
[1]https://www.cn-healthcare.com/articlewm/20230605/content-1560689.html
[2]http://finance.people.com.cn/n1/2022/0402/c1004-32390776.html
[3]http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100200/
[4]https://zhuanlan.zhihu.com/p/108666418
