原题：《支付宝考验》

中国公司海外上市依赖十余年的协议控制模式，第一次遭遇重大挑战

财新《新世纪》 记者 王姗姗 张宇哲 凌华薇 郭琼 王紫雾 郑斐 符燕艳

支付宝从阿里巴巴集团转到集团董事长马云名下公司这件事，现在清楚了。

6月14日，马云在杭州召开新闻发布会，自陈终止支付宝协议控制经过：今年一季度，在股东反对、董事会未通过的情况下，马云做出“非常艰难但惟一负责任”的决定，单方面决定断掉支付宝与阿里巴巴集团之间的协议控制关系，以获取央行发放的支付牌照。此事件冲击巨大，媒体议论纷纷。

——协议控制(VIE)，肇始于新浪赴美上市、在过去十年间成为中国企业海外上市主流的一整套合规性安排，被拖到聚光灯下，不确定性突然出现。

——协议控制本来属合规安排，突然出现不确定性，势必动摇海外上市中国公司的估值基础。“在美上市中国股以前有中国折价，近年有中国溢价，因为这件事，可能会转回去又变成中国折价。”一位国内知名创投公司人士评论。

——国际投资者信心受损，会波及中国创投行业整体：所投资公司股价下跌，创投基金来自投资者的压力增加，新融资不再像以前那么容易。最终，还会波及中国创新企业。这个链条很长但很直接。

这是冲击之后终会平复的海啸，还是将在中国创新企业与国际投资界之间留下永久印记的地壳板块运动？它是怎么发生的？

“我们沾了马云的光”

27家支付企业首批获牌，就是要给支付宝、财付通等既成事实的行业龙头企业以名分，并规范其运作

支付牌照发放已经成为事实。5月26日，央行公布了首批获得支付牌照的27家第三方支付企业的名单。没有任何悬念，支付宝名列其中。

支付宝是中国第三方支付行业的龙头。第三方支付催生于电子商务兴起，在电子商务企业与银行之间建立一个中立的支付平台，为网上购物提供资金划拨渠道和服务。美国PayPal成立于1998年，是最早从事第三方支付的企业之一。

中国第三方支付企业出现仅比这晚一年，1999年上海环迅和北京首信成立。但中国的第三方支付行业真正勃兴，还是在2005年阿里巴巴推出支付宝以后。支付宝与淘宝购物平台相得益彰，发展迅猛，市场前景迅即打开。腾讯随即推出财付通。背靠淘宝、腾讯两棵大树，支付宝和财付通以“免费”支付成为促成交易的“信用中介”，迅速吸引交易量，将其他竞争者远远甩在后面。

易观国际的市场调研数据显示，2009年，支付宝和财付通的市场份额分别达到52%和24.7%。到2010年底，支付宝用户数量达到5.6 亿，超过工商银行，日交易量则高达25亿元。ChinaPay、快钱、环迅支付、易宝、首信易和网银在线，则以10%以下的份额列于第二梯队，其余支付企业的市场份额均小于0.1%。

第三方支付用户和交易量的迅猛增长，促使央行加快了设立监管制度的步伐。2005年6月，央行第一次发布了《支付清算组织管理办法(征求意见稿)》。

2009年4月16日，《中国人民银行公告〔2009〕第7号》宣布对第三方支付企业进行登记备案。2010年6月，央行以2号令方式公布了《非金融企业支付服务办法》，为第三方支付行业定规。

2010年12月1日，央行再出台《非金融机构支付服务管理办法实施细则》。

人们最关注的，是央行2号令第十条对于行业准入的规定：申请人必须为“在中华人民共和国境内依法设立的有限责任公司或股份有限公司”，但申请企业的出资人则并无限外规定。至于外商投资支付机构的业务范围、境外出资人的资格条件、出资比例等，在央行2号令第九条规定“由中国人民银行另行规定，报国务院批准”。

支付行业不在限制外资进入的行业之内，但为何2号令不明示对外资开放？

其实，在此前的征求意见稿中，曾讨论过外资股权比例，最初设定为50%，后认为可参照目前外资进入银行业金融机构的股权单一比例不超过20%，外资股东股份比例合计不超过25%的办法。但是，对外资开放比例最终未写进2号令。有业内人士分析，在WTO谈判时，中国未对支付清算市场明文承诺对外开放，至今VISA和银联之间关于如何开放银行卡支付市场的争议还在等待WTO的仲裁。虽然2号令未将银行卡支付结算业务纳入其中，但此时央行若直接认可第三方支付行业，外资可申请牌照，仍存在自相矛盾之处，这是央行2号令中未明示第三方支付行业如何对外资开放的深层次原因。

2011年春节至4月底之间，央行接受了32家支付企业的申报材料。最终只有5家企业首批未获牌照，只因材料交晚了，包括银联和中移动合资做手机支付的联动资源，以及银联旗下拥有市场份额占到5%的电子支付品牌Chinapay的上海银联电子支付服务有限公司。

27家获牌企业大多为互联网支付服务企业，如支付宝、财付通、快钱等市场份额总计超过90%的公司，也包括北京的三家预付卡企业；另外还有以刷卡收单为业务的支付企业。银联下共有五家“子公司”“孙公司”企业申请了牌照，因此被称为“银联系”，首次获牌的有四家。

发牌照之前，央行对所有获牌企业都提出了各种整改意见，包括资金管理等内容，但并未影响发牌。来自央行和拿牌企业的说法都印证了这点。

“我们感谢马云，沾了他的光。”一位电子支付公司总经理说，“第三方支付发牌是深化改革往前走了一步，是件好事，也显示了央行承担监管、规范行业的责任心。从获得牌照的名单来看，这个行业内的主要企业都获得许可证，都有事后追认性质。”

他进一步透露，在央行制定非经金融企业支付管理办法的过程中，与行业龙头支付宝的交流频密，很多规则的制定受其显著影响。

在央行2号令发布之际，监管当局内部有关人士曾告诉财新《新世纪》，支付宝、财付通等第三方支付企业已做到此等规模，政府部门必然追认其合法地位，规范其发展。“动不动说有被关掉的风险，纯属危言耸听。”监管当局有关人士称。

马云的风险判断则与此完全不同。

假离婚变成真离婚

在协议控制的前提下，董事会同意支付宝股权调整，以获得支付牌照，但在股权调整完后，今年一季度，马云终止了协议控制

6月12日是星期日。凌晨1时，财新总编辑胡舒立接到了阿里巴巴集团创始人兼主席马云从美国发来的短信。

早些时候，胡舒立如以往一样，把将于次日面市的财新《新世纪》周刊“财新观察”社论文章，发表在自己的财新网博客里。“马云为什么错了”这篇文章直陈，在未得股东和董事会授权的情况下转让支付宝股权，马云错在违背了支撑市场经济的契约原则，其后果不可小视。

马云显然颇受触动。在之后与胡舒立长达两个小时的短信对话中，马云打破沉默，讲述此次在支付宝牌照审核及股权转移过程中的所思所感，最后，强调要“做回自己”，“给别人、给自己更好的交代”。

这个交代两天之后进一步兑现。6月14日下午，刚回国一天的马云，携支付宝CEO彭蕾、支付宝CFO井贤栋在杭州召开新闻发布会，面对100多位国内媒体记者。

在支付宝事件曝出整整一个月后，阿里巴巴管理团队第一次较为完整地叙述经过。

6月14日的新闻发布会上，马云团队介绍，2009年7月24日，阿里巴巴董事会纪要明确授权管理层通过进行股权结构调整来合法获取支付牌照，“这是一个授权”。

授权以协议控制为前提，即调整股权后成立的支付宝内资公司只是持牌公司，与支付宝有关的实际收入、利润、技术和知识产权等，将通过一系列协议安排再转移至阿里巴巴集团。因此，阿里巴巴集团可以合并支付宝的报表，而雅虎可合并阿里巴巴集团的报表。

自新浪网2000年用协议控制安排赴美上市成功后，此举已成为国内外商限制准入行业公司海外上市的标准动作。正如著名天使投资人薛蛮子新浪微博上说，它“孕育了十几年来中国互联网每一个伟大公司”。

据井贤栋介绍，支付宝股权在协议控制结构下操作，从阿里巴巴集团旗下全资子公司Alipay，转至马云和谢世煌全资拥有的浙江阿里巴巴电子商务有限公司(下称浙江阿里巴巴)。

工商资料显示，转让分两次进行，一次在2009年6月1日，另一次发生在2010年8月6日，两次转让的总价约为3.3亿元。

按照井贤栋的说法，“这个转移价格是集团内部的资产转让”。他为在场记者画图演示了三者之间的关系：股权转让后，阿里巴巴集团通过与浙江阿里巴巴的协议控制，仍牢牢控制了支付宝的权益。

井贤栋说得并不错。支付宝从外资控股的阿里巴巴转出，转入内资的浙江阿里巴巴集团，并通过协议控制绑在一起，好比是夫妻名义离婚但同在一个屋檐下，生活得跟夫妻一模一样，市场自然也把他们当作一家。

只不过，今年一季度的某个时候，马云单方面决定终止了协议控制。假离婚变成了真离婚。

协议控制由来

协议控制形式合规，实践有效，是中国变通式开放的标志性产物，在2011年支付宝事件之前，从未遭遇严重挑战

“协议控制相当于两个公司订立的一般商务合同。”美国威凯平和而德律师事务所律师周汀告诉财新《新世纪》记者。协议控制首创于2000年新浪网赴美上市，经过了新浪网和信息产业部的直接沟通，最终放行。过去十余年间，这成为在境外上市中国公司的一种常见合规性安排，赴美上市的几乎所有互联网、教育类等公司都采取了协议控制的模式。

国家发改委和商务部联合颁布的《外商产业投资指导目录》中，将中国的产业领域划分为鼓励外资进入、限制外资进入和禁止外资进入三类。

协议控制的办法，使这些公司能合乎中国法律地实现两个目的——既在外融资，又能获得或保有限外行业的准入。

协议控制模式一般由三部分架构组成，即境外上市主体、境内外资全资子公司(WFOE，Wholly Foreign Owned Enterprise)和持牌公司(外资受限业务牌照持有者)。其中，境外上市主体出于税收、注册便利等种种考虑，可能采取开曼公司、香港壳公司等多种甚至并存的多重模式。为了保证VIE的稳定性，境外上市主体和目标公司的股东利益应当高度一致，基本上是同一批中国股东。

协议控制结构中，WFOE和持牌公司一般通过签订五六个协议来设立其控制与被控制关系，主要包括资产运营控制协议(通过该协议，由WFOE实质控制目标公司的资产和运营)、借款合同(即WFOE贷款给目标公司的股东，而其股东以股权质押为凭)、股权质押协议、认股选择权协议(即当法律政策允许外资进入目标公司所在的领域时，WFOE可提出收购目标公司的股权，成为正式控股股东)、投票权协议(通过该协议，WFOE可实际控制目标公司董事会的决策或直接向董事会派送成员)、独家服务协议(该协议规定公司实际业务运营所需的知识产权、服务均由WFOE提供，而目标公司的利润以服务费、特许权使用费等方式支付给WFOE)。

——如新浪及其他采用协议控制的公司在《招股说明书》中表达的一样，这一结构并不完全稳定。它面临来自政府监管和合作方违约双方面的风险挑战。“在我们建议客户采用VIE时，必须让客户自己选择是否能承受这样的风险。”周汀介绍说。

过去十余年间，中国最优秀的互联网公司得以通过协议控制登陆海外资本市场。协议控制形式合规，实践有效，是中国变通式开放的标志性产物，在2011年支付宝事件之前，从未遭遇严重挑战。

马云的风险判断

第一层逻辑，不终止协议控制，支付宝就拿不到牌照；第二层逻辑，即使其他公司在协议控制下拿到牌照，支付宝也不走协议控制

马云表示，“由协议转让变成正式转让”，系他和管理层单方面决定；终止这种协议控制，是“非常艰难但惟一负责任”的决定。他讲述的逻辑有两个层次，内容不尽一致但指向一致。

第一层次的逻辑：不终止协议控制，不去除直接或间接的外资成分，支付宝就拿不到牌照。

第二层次的逻辑：哪怕协议控制下可以拿到牌照，支付宝也不走协议控制。马云说，要百分之百公开、百分之百透明，在关于牌照问题的争论过程中，“尽管心里觉得——也许协议控制靠谱，但另外的感觉是支付宝6亿的注册用户，这么大的规模和影响力，央行会不会允许？”

两个层次的逻辑构成完整的理由，马云于是未顾其他股东意愿单方面行事。

查阅相关政策文件可知，支付宝身处新兴的第三方支付行业，并不在外商禁止或限制进入的指导目录之列；其行业准入规范，是2010年6月央行出台的《非金融机构支付服务管理办法》。这一办法规定，申请人必须为“在中华人民共和国境内依法设立的有限责任公司或股份有限公司”，但申请企业的出资人则并无限外规定。至于外商投资支付机构的业务范围、境外出资人的资格条件、出资比例等，则由“中国人民银行另行规定，报国务院批准”。

马云及其团队成员强调，官方公布的拿牌要求不是全部。“在第一季度审查资料的过程当中——千钧一发的时候，央行对我们提出要求，要我们做出书面声明，澄清没有任何形式的外资成分。”井贤栋说。马云称，这是专门给支付宝的一个通知。但支付宝CEO彭蕾更正说，很多企业都收到了类似的通知。

支付宝拒绝公布函件原文，称还存在一个“更直接”的“口头通知”。“假如你有外资成分或者外资协议控制成分，要上报国务院另行批准，如果你没有，就可以参与申请这张牌照。”井贤栋说。“我们能做的惟一的事情，就是立即让这个协议终止掉，立刻符合央行的发牌规定。”

井贤栋还承认，不申请国务院批准主要是担心时间太长。

分析首批获得牌照的27家公司，“约一半有外资背景”，一位获得牌照的支付企业总经理说。

这些外资的处理主要有三种方式：

——银联商务等“银联系”公司通过谈判清退了外资。软银亚洲信息基础投资基金(SAIF，下称软银赛富)出售了银联商务近7%共3500万股。软银赛富2004年以1292.35万美元入股银联商务。银联清理外资的过程透明，外资知情且接受，接盘者亦付出了真金白银的代价，每股15元作价相当于银联商务2010年业绩的40倍市盈率。

——还有一类获牌机构，如北京拉卡拉网络技术有限公司将外方股权由联想控股旗下的美元基金转入人民币基金手中，或直接由联想控股收购。“具体交易由两个基金的LP(有限合伙人)协商决定。”一位投资界律师说。

——更多外资背景的获牌机构仍然沿用了协议控制模式。事后看，这类公司的外资股东和中资股东及管理层之间并无股权等方面的间隙。

总之，协议控制并非不可行，不搞协议控制的外资企业也可通过国务院获批；支付宝审批之径前景未必悲观。时至今日，不止一位央行内部官员告诉财新《新世纪》记者，央行2号令从未关闭支付行业对外资的大门，即使央行要求申报无外资直接、间接控股，并不意味着要断掉目前外资性质支付企业的生路。

最关键的是，从2号令及实施细则来看，未获牌照要在9月1号前停止业务的限制，也只针对内资拿牌企业，外资支付企业并不在此规范之列。换言之，即使支付宝以外资或协议控制结构上报国务院的过程中，也不可能出现支付宝所担心的“几亿用户将会失去支付宝服务”的结局。

马云仍然担忧，要百分之百公开、百分之百透明。如支付宝CEO彭蕾称：“我们不能有丝毫的侥幸心理，必须用百分之二百的努力去确保一个百分之百的正确结果。”

虽然中国几乎所有互联网公司海外上市都采用协议控制结构，包括马云所创建的阿里巴巴集团旗下在香港上市的阿里巴巴B2B业务。但马云觉得这次情况不同，他决定不再承担采用协议控制可能导致的风险。

辨剖经济安全

支付宝掌握大量公众交易信息，对于评估小额支付市场的发展、了解中国人的支付习惯有一定价值，也涉及个人信息保护，但这跟国家经济安全无关

在马云的忧虑当中，支付数据涉及国家经济安全占了很重的比例。在给财新总编辑胡舒立的短信中，他说，“我理解的支付数据的安全是任何国家不会轻易放弃的。Google和Paypal也不可能让中国人当大股东。”马云更表示，“我第一次对国家央行有对未来国家安全考虑而敬重”。这也成为支付宝不愿以外资身份上报国务院的主要理由。

不过，第三方支付业规范性文件《非金融企业支付服务办法》中从未提到国家经济安全概念。这样的担忧必要吗？

支付企业的数据信息，有两种可能涉及公共性，一种是发行的预付卡，因为资金有滞留期，存在一定的风险；第二种是第三方支付机构掌握大量公众交易信息，对于评估小额支付市场的发展、了解中国人的支付习惯有一定价值，也涉及个人信息保护。

但这跟国家经济安全无关。央行多位内部人士告诉财新《新世纪》记者，支付宝不涉及银行账户信息，所有的资金和账户信息都在银行。央行已经建立企业和个人金融征信系统，与之相比，支付宝搜集的支付数据只对企业自己有一定价值，对社会而言意义有限。更何况，中国金融业对外开放多年，商业银行本身早就引入了外资，要是支付宝涉及国家经济安全，工农中建四大行对外引资不是都得推翻，还在境外上什么市？

有专家认为，中国目前还没有《个人数据或个人信息保护法》，的确存在企业滥用个人信息资料之忧，但这与外资是否参股并无直接关系，关键是把有关风险防范制度条文都安排好了，外资股东和中资股东都一样。

互联网资深评论员谢文还进一步指出，协议控制本身就包含所有权和经营权分离，更不可能危及国家安全。一位与马云接近因此不愿透露姓名的香港金融界人士评论，即便协议控制不可继续的话，也有第三种方案可谈，比如信托股份、上市后按原出资比例出售、所获收益回归股东等。哪怕支付信息真涉及国家经济安全，也存在同时保护股东利益与国家经济安全利益的安排，关键还是在马云自己。“不可以国家经济安全为名，行违背契约之实。”

马云的决定

终止协议控制本身是否有效，仍面临严峻的法律挑战；马云本人也面临相应的法律风险

马云要终止协议控制的两层逻辑，没有得到阿里巴巴集团股东的认可。

阿里巴巴集团董事会共四席：代表雅虎的杨致远、代表软银的孙正义、代表阿里巴巴管理层的马云及蔡崇信。雅虎和软银不能理解也无法接受终止协议控制。协议控制并不违背中国法律，“别人能，你们为什么不能？”

董事会上，马云要终止协议控制，杨致远和孙正义反对。按照马云的说法，对方“到晚上12点钟，不表态，不说赞成，也不说反对。”马云抱怨杨致远和孙正义不顾支付宝死活，讥称孙正义是“能从蚊子大腿里挑肉吃”的谈判高手。

董事会没有结果，但马云有了决定。最终，支付宝的管理层向央行递交了如下声明：“浙江阿里巴巴为支付宝的惟一实际控制人，无境外投资人通过持股、协议或其他安排拥有本公司的实际控制权。”

马云终止了阿里巴巴集团和浙江阿里巴巴之间的协议控制。“从协议转让变成正式转让”(马云语)，这在协议控制进入中国十余年间，还是第一次。

在绝大多数协议控制案例中，持牌公司所有人与拥有权益公司的董事长为同一人，即该公司的创始人/管理层代表。一套文件将支付宝持牌公司与阿里巴巴集团绑在一起，关键节点就在身兼浙江阿里巴巴大股东和阿里巴巴集团董事长的马云。这也是所有协议控制的软肋：他能分别代表私人持股的浙江阿里巴巴和中外合资的阿里巴巴集团签署协议控制文件，也能分别代表两方签署终止协议控制的文件。协议控制一套文件中固然存在贷款、持牌公司股权质押、赔偿等保障投资人的条款，但这些均随着马云分别代表双方同意终止而失效。

不过，终止协议控制本身是否有效，仍面临严峻的法律挑战。雅虎于2005年入股阿里巴巴集团时有协议规定，阿里巴巴集团、软银和雅虎每个季度都要进行三方会议，阿里巴巴每个季度都要向股东(软银和雅虎)汇报经营业绩。阿里巴巴的战略计划、年度预算和预算外开支的计划，单笔1000万美元、一年累计5000万美元的资产处置、资产购买和贷款担保的交易，审计委员会人员的任命都要经过董事会的批准。支付宝与阿里巴巴集团终止协议控制，显然在应经董事会批准的范围。

专家们还指出，马云个人亦面临相应的法律风险。他以董事长之身代表阿里巴巴集团同意终止协议控制，股东可能指控他违背受托责任，对他个人提起诉讼。

阿里巴巴一盘棋

支付宝问题与阿里巴巴集团的MBO问题，是同一盘棋

协议控制问题上，今日马云与昨日马云之间，今日马云与雅虎和软银之间，马云团队与其他拿牌公司之间，为什么在理解上突然产生如此大分歧？利益不同。

孙正义于2001年领导软银投资2000万美元救阿里巴巴于水火。马孙二人曾有过数年亲密无间的时光，马云多次称孙为“恩人”，即使在这次因支付宝股权闹翻之后，马云在回忆当年时也提到，“成立淘宝、支付宝都是我跟孙正义两个人的君子协定——我全力以赴进入这方面发展，他给予资金支持，到时候我们再讨论。”

也正是在孙正义引荐下，雅虎与阿里巴巴集团于2005年间达成大交易。雅虎将雅虎中国注入阿里巴巴集团，并成为集团持股大股东，持股40%左右，而软银持股29.3%，马云及管理层合共持股约30%，三方在董事会中形成1∶1∶2的格局。

事易时移。阿里巴巴集团旗下B2B、B2C及支付宝业务发展迅猛，雅虎中国日渐式微，逐渐消失。雅虎本身近年也江河日下，股价甚至要依赖阿里巴巴概念支撑，软银的影响力也渐渐不可与阿里巴巴同日而语。2005年那宗大交易固然给阿里巴巴带来2.5亿美元发展资金，并让管理层及包括软银在内的部分早期投资者套现，淘宝和支付宝在获得输血后的发展远超想象，这足以让马云和管理层日后后悔当年卖得太便宜。他们还控制着公司的经营管理，但如何纠正或部分纠正那宗大交易，重新获得控制性的股权，成为阿里巴巴集团管理层最大的纠结。

正是因为存在这一纠结，才会有2007年阿里巴巴B2B业务分拆在港上市这一令投资界看不懂之举。

“投资者都在集团层面，分拆子公司上市，投资者如何退出？”一位创投人士笑道；正是因为存在这一纠结，才能理解马云强调淘宝不许盈利亦不上市之举：在管理层控股问题解决之前，充分释放出阿里巴巴集团旗下资产的价值并不明智。

可以说，马云是在与时间赛跑。淘宝支付宝增长太猛，就算不上市，其价值膨胀显而易见。更重要的是，雅虎有权在2010年10月之后增设一名董事，与软银合计在董事会中形成多数席位。马云在管理层面牢牢控制阿里巴巴集团，但并不是没有可能失去董事会，特别是在雅虎和软银有可能改变对马云态度的情况下。“客户第一、员工第二、股东第三”——马云的名言今日看来颇有内涵。

2010年间，阿里巴巴集团和雅虎的两位CFO——蔡崇信和蒂姆·莫尔斯(Tim Morse)就股权回购问题至少会谈过两次，但最终于6月间破裂。一位接近阿里巴巴集团的消息人士在近期向财新《新世纪》记者透露，上述两轮谈判最初皆为雅虎主动约谈马云，但后来又全是因雅虎“在最后一分钟打消念头”无功而返。2011年上半年，马云也开始在公开场合抱怨雅虎的谈判诚意。

据福布斯网站2011年5月25日报道，“马云曾在2011年初提出以35亿美元的价格，收购雅虎手中15%的阿里巴巴集团股权”。依据这一流产的交易报价，马云当时对阿里巴巴集团整体估值大约在235亿美元左右。从时间看，这与关于支付宝协议控制安排的董事会会议及马云终止协议控制相前后，支付宝地位问题，与阿里巴巴集团控股权问题，从来分不开，是马云下的同一盘棋。

马云断掉支付宝协议收购之前，对于马云及管理团队试图从雅虎回购股权，投资界多有同情。外资股东在管理团队MBO问题上立场强硬，毫不松动，固然是股东应有权利，也有缺少弹性之嫌。

善后

一个方向是恢复原状，一个方向是谈判价格

支付宝协议控制已被马云终止，如何善后？

一个方向朝向恢复原状。支付宝转回协议控制一途，可能性有多大，取决于漩涡中的VIE争议，最终以何种形式收场；比这可能性稍大的是支付宝转为合资公司，阿里巴巴集团层面三方股东持股比例映射到支付宝，支付宝以合资身份，通过国务院管道，堂堂正正申请第三方支付牌照。无论哪种形式，于中国支付行业有利，于维持中国改革开放政策形象有利，于维护市场对中国公司的投资信心有利，最终于中国创新公司和行业有利，而于马云及其团队亦无损。如果政府出面推动，并非没有可能实现。它的问题是当事三方已经破脸，能否接受共存局面？

一个方向朝向接受现实，雅虎、软银与阿里巴巴集团谈判补偿。马云说，“申报的第二天就召开董事会，开始讨论整个利益补偿问题”。可是补偿如何实现？ 难度在于支付宝估值。人人均知支付宝价值巨大，但同样很难给出各方一致的估值，特别是股权已经转出，再谈价格难上加难。更何况，软银孙正义不加入，不表态，沉默以对，但无人能忽视其存在。

即便双方谈判形成一个交易价格，支付宝对价支付给阿里巴巴集团，再通过特别红利等方法按比例支付给雅虎和软银，这仍是头痛医头。阿里巴巴集团层面管理层与两大股东的关系问题仍未解决，不稳定状态依旧，还将出现支付宝独立而淘宝仍属阿里巴巴集团这种尴尬局面。阿里巴巴集团管理层回购两大外资股东股权，不失为一揽子解决方案。这需要很多钱，马云为此过去几年已经找过了所有私募股权投资巨头。

这一方向的关键仍然是价格。如果定价相对合理，对市场信心平复会有帮助；如果定价是掠夺性的，对在美中国上市公司股价会有极大冲击：毕竟大家都是协议控制。

支付宝与阿里巴巴这盘棋接下来如何下，线索不止在马云手中，但主要是在他手中。

至于协议控制的命运问题，在被马云放出魔瓶之后，对行业的震动已远远超出了支付宝本身。

协议控制不应有恙

已经生根了十年、涉及数万亿美元资产的协议控制模式，不会说打破就打破

在马云新闻发布会后，支付宝事件迅速再聚焦于协议控制的命运。

首要问题就是，目前获得第三方支付牌照的企业中，多大程度上存在协议控制形式。马云在几度发言中暗示了这种情况存在。阿里巴巴集团人士还告诉财新《新世纪》记者，央行很快会整顿协议控制。

此次也获得牌照的深圳财付通科技有限公司是仅次于支付宝的第二大电子支付企业，市场份额近25%。财付通有两大内资出资人，深圳市腾讯计算机系统有限公司持股95%，深圳市世纪凯旋科技有限公司持股5%，两者均为腾讯董事长马化腾及高管张志东、陈一丹、许晨晔等四人持有。根据其年报， 腾讯计算机系统有限公司、深圳世纪凯旋科技都和上市公司做了协议控制安排。

6月15日晚8时46分，互联网资深评论人士方兴东在微博上透露：“据可靠消息，腾讯财付通的牌照已经收回给央行深圳分行，央行责令腾讯整改，六个月内解除协议控制。如果属实，那大家就不能多责备马云。请大家考证。可能这场风暴要席卷得更大了！”

财新《新世纪》记者随即联系了央行深圳分行有关人士核实，对方表示，不存在这样的情况。财付通公司公关人员也通过短信回答称：“谣言，(牌照)还在。”指第三方支付牌照未被收回，腾讯亦未收到特定的整改要求。

树欲静而风不止。6月17日，微博上又有人匿名发布消息称：“一家支付企业知情人士透露，央行已给多家已获得第三方支付牌照的企业发函，因支付宝股权转移事件，要求各家企业对于是否存在外资直接或间接控股作出明确说明。财付通负责人被央行点名须进京说明。收到央行函件的一批第三方企业负责人已经赴京与央行开会讨论。”

财新《新世纪》记者向央行有关部门和有关支付清算企业了解，答案仍然是“谣言”。但有支付企业告诉财新《新世纪》记者，这两天央行有关部门有电话来问询，当时申报材料中的申明函是否属实。

所谓申明函，正是此前马云所言，“在发牌前央行要求出具的拿牌企业不存在外资出资，也不存在外资以协议或任何形式实质性控制的情况。”银联方面人士也证实央行有此电话通知。

近日财新《新世纪》记者询问过其他几家原本有外资背景、已获得牌照的第三方支付企业，是否接到过这样的通知，其中有人表示“不记得接到过这样的电话或通知”。也有人拒绝置评，称这是所有采用协议控制模式的机构很难回答的问题。但亦有一家著名外资机构公关部门向财新《新世纪》记者来函证实，所投资的支付公司已经获得牌照，采取的就是协议控制模式。

财新已经向央行正式发函，要求核实央行针对协议控制的态度，但截至发稿前，未获直接回应。

一位央行总行官员告诉财新《新世纪》记者：支付宝转让事发后，央行才开始研究协议控制问题，但目前还没有制定出如何处理这类情况的办法。央行杭州分行有关人士则在电话中表示，当时要求支付宝申报是否有外资实质性控制，并不意味着“非法经营的定性”，而是如果有外资实质性控制，要走另外的通道，即国务院审批。

“央行不可能主动要求企业清理协议控制。更可能的情况，是企业主动向央行有关人员问询，协议控股行不行。”一位曾参与过法规制定的央行内部人士分析认为，在主动追问之下，有关人员的回答应为：如果协议控股造成了外资实质性控股，按理说就要报国务院批准。但报批国务院也不代表没有牌照就不能继续运行。

央行官员还向财新《新世纪》记者表示，央行在履行发牌合规审查中，并未对个别企业进行单独指导和要求。“企业如何做是企业的事，市场的事。”

一位分析人士指出，支付宝将协议控制直接抬上桌面的说法，将整个互联网行业，从工信部到央行，都架上了火炉。“新浪首开ICP行业协议控制并获工信部最终认可，就是先例。怎可低估中国决策当局改革开放的决心和智慧？”一位投资界人士称。

6月16日，在前述央行彻查协议控制的传言出台后，引发了全行业担忧。VIE开始成为一个令第三方支付拿牌企业噤若寒蝉的名词。其中一家支付企业内部人员称，前几天还可以谈论，现在内部已经“绝对不能问”。

在第三方支付企业之外，创新企业、创投行业重量级人物在微博上对VIE热议不绝。

京东商城创始人刘强东表示：“就我所知，国内所有拿到融资的互联网企业，包括上市和未上市的，全部是VIE结构！包括京东商城！少数人的不诚信行为，需要全行业埋单！”

易凯资本CEO王冉表示，相信监管部门会站在真正的国际利益的高度，不会让已经生根了十年、涉及数万亿美元资产的VIE说打破就打破，不会让那么多中国企业在国际上背上背信弃义、过河拆桥、不讲原则的骂名，更不会自己打自己的嘴巴。

财新《新世纪》记者曹海丽、王嘉鹏、温秀，实习记者王申璐对此文亦有贡献